失败者才认为只有高风险才有高回报

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06-04 21:43 财经记者圈 (caiji007) 财富

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编者按:中国有句俗语,"不入虎穴,焉得虎子",还有更通俗的说法"舍不得孩子套不着狼",这都是比喻人不冒危险,是难以成大事的,或者没有任何风险的事儿,不会有太大回报。放到投资领域,这就是我们说的高风险才有高收益。大多数投资者都相信,你承担的风险越大,你的预期利润就越高。然而,真正的投资大师都是风险厌恶者,他们并不相信风险和回报是对等的。他只在平均利润期望值为正的前提下投资,因此他的投资风险很小,或根本没有风险。


今天的文章来自马克·泰尔(Mark Tier),他是一位澳大利亚籍作家兼投资者,著有《市场周期的本质》、《如何获得第二张通行证》和1974年澳大利亚畅销书《理解通胀》,他是一位出色的巴菲特研究专家,本文选自《巴菲特与索罗斯的投资习惯》。

文 | 马克·泰尔,原载于《巴菲特与索罗斯的投资习惯》

投资大师是风险厌恶者。

失败的投资者 认为只有冒大险才能赚大钱。

"你的风险特征如何?"在说过沃伦·巴菲特和乔治·索罗斯这样的投资大师都会像躲避瘟疫一样躲避风险后,我希望这个问题听起来像是个愚蠢的问题。因为它确实是。

但让我们暂且将不屑搁在一边,来考虑一下它的含义。

一般的投资顾问所推荐的投资组合会因客户的"风险口味"不同而不同。如果客户想避开风险,顾问会推荐"安全"的股票和债券的高度分散化组合,这种组合(理论上)不会让你赔钱-也不会让你赚太多。

如果客户愿意承担风险,顾问有可能向他推荐完全由所谓的成长股构成的组合,这些股票均前景光明,但缺乏保障。

如果顾问和客户都相信他们不可能在不承受损失风险的情况下获得超出平均水平的利润-也就是怀有第五种致命投资信念,那么上述第二种建议对他们来说是有意义的。

当某个人问你"你的风险特征如何"或"你的风险口味如何",他实际上是在问:"你愿意承受多大的损失?"

像"风险特征"这样的奇异术语只不过是掩盖了这样一种信念:为了得到赚钱的机会,你必须愿意冒损失一大笔钱的风险。

但将保住资本放在第一位(制胜习惯一)意味着你得是个风险厌恶者。如果你能像巴菲特和索罗斯那样躲避风险且获得超出平均水平的利润,那么传统信条一定有某些严重的错误。

毫不奇怪,投资大师对风险的看法与一般职业投资者大不相同。例如,巴菲特非常重视确定性。如果你也这样,那么风险因素这个概念对你来说毫无意义。

对投资大师来说,风险是有背景、可衡量、可管理的,也是可回避的。

风险是有背景的

一名建筑工人不带任何安全设备走在一幢未建成的摩天大厦的第60层平台上是不是冒险?滑雪高手沿着近乎垂直的双黑钻陡坡①以100公里的时速急速下滑是不是冒险?经验丰富的攀岩者仅凭双手沿悬崖峭壁爬到30米高的地方又是不是冒险呢?

你可能会说:"是!"但你的真正意思是:"是-如果由我来做的话。"

风险与知识、智力、经验和能力有关。风险是有背景的。

尽管我们不能断定那位建筑工人、滑雪者和攀岩者不是在冒险,但我们有一种直觉:如果我们也像他们那样做的话,我们所承受的风险比他们要大。区别在于无意识能力(unconscious competence)。

无意识能力

如果你是个经验丰富的司机,你就有做出瞬间判断(减速、加速、左转还是右转)以避开可能事故或路面凹坑的能力。

你可能有过为避免事故而踩刹车或急转弯的经历,但直到你做出躲避行动之后,你才会完全意识到危险的性质。你的决定完全是在下意识的状态下做出的。

这样的自动反应是长年经验的结果。

稍微想一想,你就会意识到开车是一种相当复杂的行为。想想看你在同一时刻所注意的所有事情:

那个孩子会跑到路上来吗? 

前面那个笨蛋会急转弯吗?  

后面那辆车是不是离我太近了?

那辆车会在拐角处停下来吗?(他最近有没有检查过他的刹车装置?)

如果前面那辆车出人意料地急停,我们之间的距离足够长吗?

对你在开车时所注意的所有事情来说,这些只是寥寥几个例子而已。你下次坐在方向盘后的时候,请花点时间想想你在下意识状态下所做的所有事情。

在物理学上,就连在高速公路上变换车道这种表面上很简单的事情也属于多体问题。你必须注意你的车速、车流的速度,以及当前车道和你想进入的车道内的前后车的速度,还得关注其他车道的情况以防出现意外。另外,你还必须判断一下你想进入的那个车道内的驾车者们是不是会给你让道。

这些事情是不是在同一时间做的,是不是几乎瞬间就完成了?

多体问题常常难倒物理学家。尽管一名物理学家在物理知识上比你这个驾车者要强得多,但他所研究的那些微粒却是没有自由意志的。如果它们正以特定的速度向特定的方向移动,它们不会突然左转弯、右转弯、减速或加速。它们当然也不能边喝酒边移动。

但你却在无意识状态下自动解决了多体问题-变换车道就行了。

当你的潜意识指挥你开车时,你的意识是自由的,可以用于谈话、注意信号灯或听音乐。

但对某个从没开过车因而没有经验和能力的人来说,坐在方向盘后面是一种威胁到生命的高风险行为。你在学车之前也一样。

学习的四个阶段

表面上看,投资大师是以一种在外人看来很危险的方式轻轻松松地瞬间采取行动的-特别是在他们似乎不假思索的时候。

沃伦·巴菲特可能会在不到10分钟时间内决定购买一家价值数百万美元的公司,所有的计算已经在他脑海中完成了。他甚至不需要在信封背面写点什么。另外,他的这些快速决策大多都是正确的。

只有完成了下述四个阶段的学习,你才能做到这一点:

无意识无能:不知道他的无知。

有意识无能:知道他不知道。

有意识能力:知道他知道哪些,又不知道哪些。

无意识能力:知道他知道。

无意识无能是一种你甚至不知道你不知道的状态:许多年轻人在开始学车的时候就处于这种状态。这就是年轻驾车者比年龄大一点的更有经验的驾车者更容易出事故的原因:他们没有(或者不愿意)认识到他们在知识、技巧和经验上的欠缺。

处在这种状态的人很有可能去冒险-向危险或损失靠近,这仅仅是因为他们完全意识不到他们正在冒险。

持有任何一种或全部七种致命投资信念的人就处在这种状态。他们以为知道自己在做些什么,但其实没有认识到自己的无知。

为什么说投资新手所碰到的最糟糕的事情就是在第一笔投资中赚大钱?无意识无能就是原因。他的成功使他相信自己已经找到了交易或投资的秘诀,他真的知道他在做些什么。于是他会重复他第一次的做法-但只会大吃一惊地发现他遭受了巨大的损失。

在杰克·施瓦格(JackSchwager)的《金融怪杰》(Market Wizards)一书中,期货交易者拉里·海特(Larry Hite)向施瓦格解释说:

在我过去曾效力的一家公司,总裁,一个很好的家伙,雇了一个才华横溢但表现不太稳定的期权交易员。有一天这个期权交易员消失了,留给公司一个亏本头寸。总裁不是个交易员,于是他寻求我的建议。

"拉里,你认为我应该怎么做?"

我对他说:"放弃这个头寸。"

但他决定继续持有这个头寸。一开始,损失变大了一点,但市场随后反弹,他最后赚了一点利润。

发生了这件事后,我对在同一家公司工作的一个朋友说:"鲍勃,我们得再找一份工作了。"

"为什么?"他问。

我回答说:"我们老板刚刚发现他正站在一片雷区中,而他的做法是闭上眼睛走了过去。他现在认为不管你什么时候进了雷区,正确的方法都是闭上眼睛往前走。"

不到一年……这位总裁就将公司的所有资本赔光了。

四种水平的认识

一个确实知道而且了解自己不足的人是智者,追随他。

一个确实知道但不知道他知道的人是沉睡着,唤醒他。

一个确定不知道而且知道他不知道的人是学生,教他。

一个不知道他不知道的人是个傻瓜,别理他。

处在无意识无能状态对你的财富是极为有害的。

有意识无能是掌握任何问题的第一步。它是指你清醒地承认你确实不知道该怎么做,你也完全接受你自己的无知。

这可能会带来失望、悲观或无望的感觉,而这些感觉会让某些人彻底放弃投资。但唯有如此,你才能认识到掌握一个问题需要一个刻苦学习的过程。

有意识能力说明你已经开始掌握一个问题,但你的行动还没有达到无意识的境界。在这个学习阶段,你必须要在有意识的状态下采取每一个行动。例如,在学车的时候,你必须清楚你的手和脚放在什么地方,认真思考是否该踩刹车、转方向盘或换挡……而在这个过程中,你在有意识地思考如何做每一个动作。

在这个阶段,你的反应远比老手要慢。

这绝不意味着你无法行动。你可以做出同沃伦·巴菲特一样的投资决策。但巴菲特用10分钟做出的决策,你可能要用10天甚至10个月才能做出:你必须思考一笔投资的每一个方面,有意识地使用分析工具并学习大多数知识。而这些工具和知识,已经存在于巴菲特的下意识思维中。

有相当多的投资者认为他们可以跳过这个学习阶段。他们的方法之一是利用其他人的无意识能力:追随一位权威或遵循一位成功投资者所开发的一套程序。

但读过有关江恩三角、道氏理论或其他任何理论的书,并遵循了其中所说的步骤的人,或使用了其他人的商品交易系统的人,早晚都会发现这些东西对他们来说不管用。

不存在通往无意识能力的捷径

当你的知识丰富起来,当你的技巧逐渐提高,当你一遍遍使用这些知识和技巧,从而积累起经验时,它们就会变得越来越"自动化",从你的意识中转移到你的潜意识中。

你最终会到达最后一个阶段--

无意识能力。这是大师的境界,他只管行动,甚至可能不知道他具体是怎么行动的。

表面上看,大师在凭借无意识能力做出决策时是不费吹灰之力的,而他的行为方式可能会将你我吓死。

我们认为大师的行动是充满风险的。但我们的真正意思是,这些行动对我们来说是充满风险的-如果我们也做出同样行动的话。比如,一个曾到索罗斯的办公室拜访他的人回忆说,当索罗斯中断会谈做出了一个数亿美元的投资决策时,"我吓得发抖,晚上都无法入眠。他在冒这么大的风险。你得有钢铁般的神经才敢这么做"。

钢铁般的神经?有许多人这样评价索罗斯。他们的意思是:"我得有钢铁般的神经才敢像索罗斯这样做事。"

索罗斯不需要有钢铁般的神经,这位大师知道他在做什么。我们不知道-直到我们学会了索罗斯已经学会的东西。

他知道他在做什么。类似的,你在一生中肯定做过一些在旁人看来充满风险但在你自己看来毫无风险的事情。这是因为你已经在多年中获得了这种行为的经验和无意识能力。你知道你在做什么,也知道不该去做什么。

对任何一个没有你的知识和经验的人来说,你所做的事在他看起来是风险重重的。

这种事可能是某项体育运动,比如滑雪、攀岩、潜水或赛车,也可能是你在自己的生意或职业活动中所做出的似乎是直觉性的瞬间判断。

让我给你一个个人案例。由于你可能对这个领域的事情一无所知,我得首先介绍一点背景。

当我出版我的业务通讯《世界金融分析家》的时候,来自邮寄广告(招揽新订户的工具)的利润是我的稳定收入源。有时候我花掉了数十万美元还没有往邮件中加入一点宣传内容,但我从不认为我在冒险。

为了发送邮件,你得支付印刷、信函装封(把所有东西塞到信封里)、填写邮寄名单和邮寄等方面的费用。只有邮寄需要提前付款,而对其他所有事情,你都能得到30~90天的赊账期。

根据我保留的邮寄存根,我知道到第7个答复日的时候我能收到预期收入的一半左右。由于这些钱比邮资要多,我可以在其他账单到期前开始偿付它们。

哈,你可能会问,你怎么知道那些钱会来呢?

答复者的多少取决于三个因素:标题、原稿(广告文字)和邮寄名单。当你设计了一则新广告而不知道它是不是管用时你得测试:根据可用的最佳名单寄出1万~2万份。除非原稿纯粹是胡言乱语,否则你不太可能损失太多钱。就算一点回音都没有,也不过损失几千美元而已,有什么好担心的!

你会走路和说话吗?走路和说话是地球上几乎每一个人都具备的两种无意识能力。

你每走一步都能意识到你在活动脚和腿上的数十块不同肌肉吗?如果只走一步,你甚至不知道你在活动什么肌肉。如果你在迈出一步的时候尝试着有意识地指挥每一块肌肉以正确的次序做适当的收缩或放松,你会摔个大跟头。

在行走过程中,你只需有意识地决定走到什么地方,你的潜意识会完成剩下的事情。

说话也是同样。你精通你的母语,可能还有其他语言。但你像我一样不能准确地解释你如何储存词汇,如何在需要它们的时候找出它们,如何将它们转化成合乎语法(至少让人听得懂)的句子。通常来讲,在你说话的时候,你并不知道你接下来会说哪个词。你能意识到的只是你想传达的意思。

无意识能力是大脑对付意识局限性的一种方式。在同一时刻,我们的意识只能容纳大约7个比特位的信息(最多9个,最少5个)。当我们的潜意识发挥作用,我们的意识会得到解放,集中到真正重要的事情上。

熟能生巧:重复和经验是我们将功能转移到潜意识中的工具。

如果测试邮件有效(也就是有利润),你就把它大批量寄给其他人。由于我经常寄这样的邮件,我知道哪些邮寄名单是有效的,哪些是无效的,哪些是有时候有效的,因此我可以根据测试利润率选定批量邮寄名单。如果测试利润率非常高,我可能寄出超过50万份邮件,如果需要提前支付的只是邮资的话。

你仍然认为我在冒不必要的风险吗?我猜你会。我并不是想说服你改变看法。但我知道我在做什么,所以对我来说根本不存在风险。

我想你只要稍微思考一下这个例子就能想到几个类似的例子:你认为你的风险很小或没有风险,但你不可能让外人相信风险是不存在的。

经验能降低风险:现在,你的许多行为在你本人看来是没有风险的。但曾几何时,在你积累起必要的知识和经验之前,它们对你来说也是高风险的行为。

当乔治·索罗斯用100亿美元的杠杆做空英镑时(1992年),他是在冒险吗?对我们来说,他是在冒险。但我们容易根据我们自己的尺度来判断他的风险水平,或者认为他的风险是绝对的。无论是哪种情况,我们都会认为他面临着巨大的风险。

但索罗斯知道他在做什么。他相信风险水平是完全可管理的。他已经算出,即便亏损,损失也不会超过4%,"因此其中的风险真的非常小"。

就像沃伦·巴菲特所说:"有风险是因为你不知道你在做什么。"

极为成功的投资者都会躲开(更有可能是逃开)任何对他们来说有风险的投资。但由于风险是相对而且有背景的,沃伦·巴菲特避之唯恐不及的投资有可能是乔治·索罗斯所钟爱的。反之亦然。

风险是可衡量的

将投资限制在自己拥有无意识能力的领域,是投资大师在避开风险的同时赚取超常利润的方法之一。但他最初为什么能获得这种无意识能力呢?这是因为他认识到了风险是可衡量的,并学会了如何去衡量。

投资大师是从确定性和不确定性的角度思考问题的,他最重视的是实现确定性。他根本没有真正地"衡量风险",他是在不懈地寻找巴菲特所说的那种"高概率事件"的过程中衡量盈利的可能性。他是通过回答下面这个问题找到这些事件的。

你在衡量什么

有一次,我问一个投资者他的目标是什么。他回答说:"每年盈利10%。"

"那你如何衡量你是否会实现这个目标呢?"

他回答说:"看看我有没有赚到10%啊。"

这就像是一位建筑师根据他建成的房子是否还立在那里来判断房子的质量一样。不管你的目标是什么,你衡量的只是你是否已经实现了它,不是你能否实现它。

一位优秀的建筑师在画蓝图的时候就知道房子能立住。他是通过衡量材料的强度、它们的承重量以及设计和建造的质量知道这一点的。

同样,投资大师在投资之前就知道他是否可能盈利。

利润(或损失)是一个差额:收入和支出的差额。因此,你只能在事后衡量它。

例如,一家企业不能光靠定下盈利目标来盈利。管理者们必须关注那些目前可衡量、以后会带来利润的行动:也就是能够提高销量和收入并降低成本的行动。而且,他们只做那些他们相信收入将大于成本的事情。

投资标准

投资大师关注的不是利润,而是必然带来利润的衡量方法:也就是他们的投资标准。

沃伦·巴菲特购买一只股票不是因为他预料这只股票会上涨。他会毫不犹豫地告诉你,该股的价格有可能在他刚买下它的时候就下跌。

他购买一只股票(或整个企业)是因为它符合他的投资标准,因为经验告诉他,他最终将得到回报:要么是股价上涨,要么是企业利润提高(在他购买了整个企业的情况下)。

例如,巴菲特于1973年2月开始以27美元的价格购买《华盛顿邮报》公司的股票。当股价下跌后,巴菲特反而继续购入,到10月份的时候已成为这家公司最大的外部股东。对巴菲特来说,《华盛顿邮报》是一家价值4亿美元但市场价格仅为8 000万美元的企业。但华尔街不是这么看的-尽管大多数出版业分析家都赞同巴菲特对《华盛顿邮报》的估价。

华尔街看到的是一个正在崩溃的市场。道指下跌了40%,而像IBM、宝丽来和施乐这样的"漂亮50"(Nifty Fifty)股,也就是华尔街在短短几年前还愿意在80倍的市盈率下购买的股票,也已下跌了80%以上。经济低迷,通胀率在提高。这是出人意料的,因为萧条一般会抑制通胀。对华尔街来说,"世界末日"似乎就要到来。这绝对不是购买股票的时机;在通胀率不断提高的情况下,甚至连债券也不一定是安全的。

当职业投资者们观察《华盛顿邮报》的股票时,他们认为,这只已经从38美元下跌到20美元的股票,像整个市场一样只有继续下滑的可能。"买入"风险实在太大了。

具有讽刺意味的是,《华盛顿邮报》本可以将它的报纸和杂志业务以大约4亿美元的价格卖给另一家出版商,但华尔街居然不肯花8 000万美元买下它!

对巴菲特来说,如果你可以打两折买下一家知名又优秀的企业,其中根本没有风险可言。

巴菲特并不是在观察市场或经济。他在使用他的投资标准衡量《华盛顿邮报》的质量。他了解这家企业:由于它对华盛顿地区的有效垄断,它拥有可持续的经济优势(而且"垄断"可以让它随通胀而涨价,因此它不怕通胀);它不是资本密集型的;它管理有方;当然,它的售价也低得诱人。

华尔街害怕损失,并将之称为"风险",但巴菲特和其他一些知道该去衡量什么的投资者却开始盈利了。有趣的是,在市场崩溃的时候,职业投资者们往往会突然发现保住资本的重要性并持"观望"态度……而遵循第一条投资法则"永远不要赔钱"的投资者却反其道而行之,踊跃地参与市场交易。

在巴菲特投资于《华盛顿邮报》后,它的股价不断下跌。事实上,《华盛顿邮报》的股价两年之后才反弹到巴菲特的平均买价美元。但巴菲特并不关心股价,他重视的是他的投资标准,也就是衡量企业质量的标准。而单看收益水平,就知道这个企业的质量正在提高。

在投资市场中,你去衡量什么完全取决于你自己。

风险是可管理的

索罗斯是以完全不同的方式实现投资确定性的。像巴菲特和其他所有成功投资者一样,索罗斯也会衡量他的投资,但他采用的是完全不同的投资标准。

索罗斯的成功要诀是积极地管理风险,这也是投资大师所使用的四种风险规避策略之一。这四种策略是:

1. 不投资。

2. 降低风险(沃伦·巴菲特的主要方法)。

3. 积极的风险管理(乔治·索罗斯驾轻就熟的一种策略)。

4. 精算的风险管理。

大多数投资顾问都会大力推荐另一种风险规避策略:分散化。但对投资大师来说,分散化是荒谬可笑的。

没有一个成功投资者会将自己限制在仅仅一种策略上。有些人,比如索罗斯,会使用全部这四种策略。

1. 不投资

这一直是可选策略之一:把你所有的钱都投到国库券上(没有风险的投资),然后忘了它。

看起来有些让人吃惊的是,每一个成功投资者都会使用这种策略:如果他们找不到符合他们标准的投资机会,他们就干脆不投资。许多职业基金经理连这种简单的法则都违背了。例如,在熊市中,他们会将他们的投资目标转向公用事业或债券这样的"安全"股,理由是它们的跌幅小于一般股票。毕竟,你可以出现在《华尔街一周》(Wall Street Week)节目中,告诉翘首企盼的观众,你在目前这种情况下也不知道该怎么做。

2. 降低风险

这是沃伦·巴菲特整个投资策略的核心。

像所有投资大师一样,巴菲特只会投资于他了解的领域,也就是他具备有意识和无意识能力的领域。

但这并不是他的唯一法则:他的风险规避方法与他的投资标准紧密结合。他只会投资于他认为价格远低于实际价值的企业。他把这称做他的"安全余地"。

在这一原则下,几乎所有的工作都是在投资之前完成的。(就像巴菲特所说:"你在买的时候就盈利了。")这种选择程序的结果就是巴菲特所说的"高概率事件":回报确定性接近(尽管谈不上超过)国库券的投资。

3. 积极的风险管理

这主要是交易商的策略-也是索罗斯的成功关键。

管理风险与降低风险大不相同。如果你已经将风险降得足够低,你可以回家睡大觉或休一个长假。

积极地管理风险则需要时刻保持对市场的密切关注(有时候需要分分秒秒地关注),而且要在有必要改变策略的时候(比如发现了一个错误,或目前的策略已经执行完毕),冷静而又迅速地行动。

索罗斯在纳粹占领布达佩斯的时候就"练就"了应对风险的本领,当时,他天天都要面对的风险是死亡。

作为一位生存大师,他的父亲教给他三条直到今天还在指引他的生存法则:

1. 冒险不算什么。

2. 在冒险的时候,不要拿全部家当下注。

3. 做好及时撤退的准备。

及时撤退

1987年,索罗斯估计日本股市即将崩溃,于是用量子基金在东京做空股票,在纽约买入标准普尔期指合约,准备大赚一笔。

但在1987年10月19日的"黑色星期一",他的美梦化成了泡影。道指创纪录地下跌了,这至今仍是历史最大单日跌幅。同时,日本政府支撑住了东京市场。索罗斯遭遇了两线溃败。

"他做的是杠杆交易,基金的生存都受到了威胁。"两年后接管了量子基金的斯坦利·德鲁肯米勒(Stanley Druckenmiller)回忆说。

索罗斯没有犹豫。遵循自己的第三条风险管理法则,他开始全线撤退。他报价230点出售他的5 000份期指合约,但没有买家。在220点、215点、205点和200点,同样无人问津。最后,他在195~210点之间抛出。具有讽刺意味的是,卖压随着他的离场而消失了,该日期指报收点。

索罗斯把他全年的利润都赔光了。但他并没有为此烦恼。他已经承认了他的错误,承认自己没有看清形势,而且,就像在犯了任何错误时一样(不管是小错误还是像这次这样威胁到生存的错误),他坚持了他的风险控制原则。这次的唯一不同之处在于头寸的规模和市场的低流动性。

首先是生存。其他所有事情都不重要。他没有惊呆,没有迟疑,没有停下来分析、反思或考虑是否该保留头寸以期形势扭转。他毫不犹豫地撤出了。

索罗斯的投资方法是先对市场做出一个假设,然后"聆听"市场,考虑他的假设是正确的还是错误的。在1987年10月,市场告诉他他犯了一个错误,一个致命的错误。当市场推翻了他的假设时,他不再有任何理由保留他的头寸。由于他正在赔钱,他的唯一选择就是迅速撤退。

1987年的股崩使华尔街被死亡阴云笼罩了数月之久。"事后,我认识的每一个在股崩中遭了殃的经理人都变得几乎麻木了,"德鲁肯米勒说,"他们都变得无所适从,我指的都是业内的传奇人物。"

就像杰出的对冲基金经理迈克尔·斯坦哈特(MichaelSteinhardt)所说:"那个秋天实在让我沮丧,我甚至不想再继续干下去。想到我在该年早些时候曾提出过预警(建议保持谨慎),那些损失更让我痛苦。也许我失去了判断力,也许我不如以前了。我的信心动摇了。我感到很孤独。"

但索罗斯不是这样。他是损失最大的人之一,但他没有受到影响。

两周后,他重返市场,猛烈做空美元。由于他知道如何处理风险,坚持着自己的法则,他很快就把灾难抛到了脑后,让它成为历史。而总体算来,量子基金该年度的投资回报率仍然达到了。

摆脱情绪的控制

投资大师们的精神状态有个与众不同之处:他们可以彻底摆脱情绪的控制。不管市场中发生了什么,他们的情绪都不会受到影响。当然,他们或许会快乐或悲伤,恼怒或激动,但他们有能力迅速将这些情绪抛在一边,让大脑清醒起来。

如果你被个人情绪左右了,那么你在风险面前是极为脆弱的。被情绪征服的投资者(即便从道理上讲,他完全知道事情出错时应该去做些什么)常常畏首畏脚,无休止地苦思应该怎么做,为了缓解压力,他们往往以撤退(通常以赔本价)收场。

巴菲特凭借他的投资方法实现了必要的情绪分离。他关注的是企业质量。他唯一担心的是他的那些投资是否一直符合他的标准。如果是,他会高兴,不管市场如何评价它们。如果他持有的一只股票不再符合他的标准,他会把它卖掉,不管市价如何。

沃伦·巴菲特根本不关心市场动向,难怪他经常说就算股市关闭十年他也不在乎。

"我也会犯错"

就像巴菲特一样,索罗斯的投资方法有助于让他的情绪与市场分离。但除了他和巴菲特都拥有的一种自信外,他的最终防护法宝还有"四处游走,对任何有耐心听完的人说他也会犯错"。

他会对某一特定市场如何以及为什么变化做出一个假设,然后以这个假设为基础进行投资。"假设"这个词本身就暗示了一种高度试验性的立场,持这种立场的人不大可能"与他的头寸结婚"。

然而,就像他曾公开预测"1987年股崩"将从日本而不是美国开始一样,他有时候也会对"市场先生"的下一步行动持确定态度。如果现实并不像他想象的那样,他也会大吃一惊。

索罗斯确信他也难免犯错,这种信念压倒了其他所有信念,是他的投资哲学的基础。因此,当市场证明他是错的,他会立刻意识到错了。与许多投资者不同的是,他从不以"市场错了"为由保留头寸。他会及时撤出。

因此,他能够无所牵挂地彻底摆脱麻烦处境,在其他人看来,他是一个没有感情的禁欲主义者。

精算风险管理

实际上,第四种风险管理方法就是像保险公司一样运作。

一家保险公司在签下一张人寿保单的时候根本不知道它是否要赔付投保人。也许第二天就要赔,也许100年以后才会赔。这对它来说是无所谓的。

一家保险公司不会去预测你什么时候死,你邻居的房子什么时候被烧成平地或洗劫一空,或其他任何他已经保了险的特殊事件。

保险公司的风险控制方法是签下大量保单,因为这样一来,它就可以以相当高的准确程度预测它的年均赔付金额。

在考虑一般情况而非特殊事件的前提下,保险公司可以根据事件的平均预期值来设定保费水平。因此,你的人寿险保费是根据同一性别的人的平均期望寿命和你申请保险时的医疗条件算出来的。保险公司不会去判断你的期望寿命。

计算保费和风险水平的人被称做精算师,这就是我把这种风险控制策略称为"精算风险管理"的原因。

这种方法以一种叫做"风险期望值"的平均值为基础。

尽管投资大师们可能会使用人们普遍接受的相同术语,但他们真正关心的是平均利润期望值。

例如,如果你拿1美元赌一枚硬币抛落后正面朝上,那么你的输赢几率都是50%。你的平均利润期望值是0。如果你将硬币抛上1 000次,每次都下注1美元,那么你在赌博结束时的资金应该和开始时差不多(如果不寻常的一连串背面朝上没让你中途破产的话)。

50%的几率根本没意思,特别是在你交纳了交易费之后。

但如果你的输赢几率各是55%和45%,情况就不一样了。你在连续事件中的总盈利会超过你的总损失,因为你的平均利润期望值已经上升到了-你投入的每1美元都有望变为美元。

赌博、投资和风险

赌博:名词-有风险的举动;任何含有风险的事件或事物。及物动词-冒巨大的风险,希望获得巨大的利益。不及物动词-投注或把宝押在有特定发生几率的某件事上。

人们经常将投资和赌博等同起来,理由也很充分:本质上说,精算就是"玩几率"。

另一个理由(但是个坏理由)是,有太多的投资者是带着赌博心态进入市场的-"希望获得巨大的利益"。在初次进入商品市场的交易者中,这种心态更是常见。

为了说明两者的相似性,让我们考虑一下一个赌徒和一个职业赌博者之间的区别。

赌徒为钱而玩运气游戏-希望获得巨大的利益。由于他很少能赢钱,他的主要回报只是玩游戏的刺激。这样的赌徒养活了拉斯韦加斯、蒙特卡罗、澳门和世界各地的赌博业彩票机构。

赌徒将自己置于"运气之神"的摆布下,不管这些"运气之神"有多么仁慈,他们的尘世代表们却是靠"永不跟笨蛋客气"的座右铭生活的。结果,用巴菲特的话说:

当人们参与那些看起来吃亏不大的资金交易时,财富转移就发生了,拉斯韦加斯就是靠这种财富转移发家的。

相比之下,一名职业赌博者知道他所玩的那个游戏的胜负几率,只会在自己赢面大时下注。与那些周末赌徒不一样,他并不依靠骰子的滚动。他已经计算了游戏的输赢几率,因此从长期看,他的收益必然大于损失。

他是带着保险公司签保单的心态参与游戏的。他重视的是平均利润期望值。

他有自己的系统-就像投资大师一样。而这个系统的一部分就足以让他立于不败之地,那就是选择那些从统计学上看可以在长期内盈利的游戏。

你无法改变扑克牌、二十一点或轮盘赌游戏的输赢几率,但你可以计算几率,算出你是否有可能在对你有利的平均利润期望值(几率)下玩游戏。

如果没可能,那就不要玩。傻瓜!

职业赌博者的诀窍不仅仅是计算几率:他们会寻找胜负天平必然倾向于他们的赌博机会。

我有个朋友是戒酒无名会的会员。有一次,他坐了60分钟的渡船离家办事,在晚间返航时,他发现一群酒鬼坐在船尾的一张桌子旁,还喝着从酒吧里买的啤酒寻欢作乐。

于是他拉过一张椅子,从包里拿出一副牌说:"有人想玩两圈吗?"

职业赌博者很少会买彩票。

职业赌博者不会真的去赌博。他们不会"怀着获得巨大利益的希望冒大险"。他们会不断重复小额投入,从数学上看,他们的投入必将有所回报。投资不是赌博。但职业赌博者在扑克桌上的行动与投资大师在投资市场中的行动有异曲同工之妙:他们都懂风险数学,只会在输赢几率对他们有利的情况下把钱摆到桌面上。

精算投资  

在沃伦·巴菲特刚开始投资时,他的方法与现在大不相同。他采纳了他的导师本杰明·格雷厄姆(Benjamin Graham)的方法,而格雷厄姆的系统是以精算为基础的。

格雷厄姆的目标是购买被低估的中等企业普通股,"如果它们的价格是真实价值的2/3或更低"。

他只靠分析公开信息评估企业价值,他的主要信息来源是企业的财务报表。

一个企业的账面价值是衡量其内在价值的基本依据。格雷厄姆的理想投资对象是那种市场价格远比资产变现额或清算价值要低的企业。

但一只股票价格偏低可能有多种原因。也许相关行业正在衰退,也许管理队伍不胜任,也许某个竞争对手用一种更好的产品把这个企业的所有顾客都抢走了,等等。你在企业的年报中找不到这类信息。

光靠分析数据,格雷厄姆不会知道股票为什么便宜。所以他购买的某些股票因企业破产而变得一钱不值;某些股票难得偏离他的购买价;还有一些则恢复到或超过了它们的内在价值。格雷厄姆很少能预见到哪只股票会发生以上的哪种情况。

那么他怎么赚钱呢?事实上,他会购买数十只这类股票,因此上涨股的利润远远超过了其他股票的损失。

这就是精算风险管理法。就像一家保险公司愿意为某个特定风险等级的所有成员保火险一样,格雷厄姆也愿意购买某种特定类型的所有股票。

举个例子,保险公司不知道谁的房子会着火,但它很清楚它赔偿火灾损失的几率。同样,格雷厄姆不知道他的哪一只股票会上涨,但他知道一般情况下他购买的股票中有百分之多少会上涨。

一家保险公司必须以恰当的价格出售保险才能赚钱。类似的,格雷厄姆必须以恰当的价格购买股票,如果他的买价太高,他会赔钱而不是赚钱。

精算法当然缺乏投资大师的那种浪漫色彩-这些神奇的人物只买那些肯定会上涨的股票。但使用它的成功投资者比使用其他任何方法的成功投资者都要多。它的成功依赖于选出某些特定类型的股票,将它们组合在一起,让平均利润期望值成为正数。

巴菲特是以这种方式起步的,一直到今天,他在做套利套汇交易时还会使用这种方法。它也对索罗斯的成功有所贡献,而且是大多数商品交易系统的基础。

投资者的平均利润期望值相当于保险公司的精算表。找出一组在长期重复购买的情况下平均利润期望值为正的特定投资对象,是数百个成功的投资和交易系统的设计基础。

风险与回报

大多数投资者都相信,你承担的风险越大,你的预期利润就越高。

但投资大师不相信风险和回报是对等的。他只在平均利润期望值为正的前提下投资,因此他的投资风险很小,或根本没有风险。

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